为什么在建筑设备领域，越大并不总是越好

从理论上讲，工程机械行业应该正在整合。这是一个成熟但又不断增长的行业，其发展受到商业和技术压力的影响，这些压力通常会奖励规模效应并逐步缩小竞争范围。然而，现实情况更为复杂。尽管过去15年里出现了许多引人注目的交易、战略调整和产品革新，但该行业仍然十分分散——其分散程度几乎是农业机械行业的3倍。

Plus ça change

显而易见的变化层出不穷：中国汽车制造商已跻身KHL黄表前列，替代动力系统发展迅猛，互联产品也成为标配。然而，在这些变革的背后，行业的基本结构却异常稳定。前十大汽车制造商的市场份额总和十多年来一直维持在略高于60%的水平。正是这种显而易见的增长势头与结构韧性之间的反差，使得围绕Wacker Neuson和Genie可能分拆出售的最新讨论再次引发关注。这是否预示着汽车行业即将进入新的整合阶段，还是仅仅是旧故事的重演？

来源：abcg

为了使讨论超越猜测，abcg 发起了一项研究，旨在区分长期趋势和短期传闻。我们将公开的财务报告与 KHL 的黄表和非公路研究 (OHR) 数据相结合，并结合 abcg™ 资深行业专家团队的判断，对所观察到的结果进行了评估。我们的目标并非预测下一笔交易，而是回答一个更具战略意义的问题：究竟是什么因素（如果有的话）可能导致行业整合不可避免？

规模化的承诺

该行业的整合有两种形式：公司收购其他公司（例如约翰迪尔收购维特根），或者退出市场（例如沃尔沃关闭罗克巴克）。但并购本身并非一种战略。它是一项重大投入，伴随着整合风险、业务分散以及多年才能收回成本。无论其宣称的战略理由如何，交易通常都围绕着既定的价值创造目标展开。这些目标包括结构性地提高盈利能力、加快增长速度和/或降低周期波动性。我们利用现有数据检验了这些“规模效应”。

盈利能力是资本密集型行业整合最常见的理由。其理念很简单：更强的购买力、更大的渠道杠杆以及规模效益应该能转化为更高的利润率。理论上一切都很美好，但当我们构建了一个涵盖年收入超过10亿美元的原始设备制造商（OEM）的10年营业利润率数据集，并剔除了长期行业增长和商业周期的影响后，我们发现公司规模与营业利润率之间并无关联。高利润率存在于各种规模的公司，低利润率也同样存在。

如果规模并非总能带来更高的利润率，或许它确实能带来增长势头。规模更大的公司往往拥有更广泛的分销网络和更稳健的资产负债表（这些优势理应转化为更快的增长）。然而，即使我们使用经商业周期调整后的销量和收入指标，仍然发现规模与增长率之间并无显著的统计学关联。我们还检验了这样一种观点：OEM厂商规模越大，受经济周期波动的影响就越小（这得益于更大的装机量，从而带来更多的售后市场收入）。但同样，规模也未能预测更稳定的利润率。

真正驱动绩效的是什么

其中最突出的一点是，更快的增长往往伴随着更大的波动性。换句话说，增长通常是一种选择，而选择总是伴随着权衡取舍。推动增长、盈利能力和稳定性的，往往是高管团队的活力，而非公司规模。这令人鼓舞，因为它表明，更多的原始设备制造商（OEM）可以通过专注的执行和投资组合选择来创造价值，而不仅仅是通过风险更高的并购途径。

当然，并购活动仍会继续存在。原始设备制造商（OEM）出于明确的战略原因进行收购，以弥补产品空白或增强自身能力；家族企业也会在继承、资本需求或风险偏好发生变化时继续退出。有时，仅仅是因为出现了不容错过的超值交易。但我们的分析并不支持“规模决定一切”的观点，即行业会迅速向集中化转变。对于领导者而言，规模决定性因素会影响他们的决策。关键问题不再是“我们应该收购谁？”，而是“无论规模大小，什么才能让我们表现更佳？”在一个结构基本保持不变的行业中，获得持久优势的关键——看似枯燥乏味——在于做好基础工作，例如制定严谨的战略和执行有效的运营。因此，即使“A公司收购B公司！”这样的新闻标题时有出现，工程机械行业在未来几年内仍可能保持分散状态。

Alan Berger 是非公路咨询公司 abcg 的管理合伙人。